Fundman

A szuperciklus kifejezésről nekem mindig a nyersanyagpiaci szuperciklus jut eszembe, de létezik egy kevésbé ismert szuperciklus is, mégpedig a repülőgép-ipari szuperciklus (aircraft super cycle), amiről ez a poszt fog szólni. Egy ciklus attól szuper, hogy nagyon hosszú ideig tart, az árupiaci szuperciklus például a 2000-es évek elején kezdődött és a nyersanyagárak emelkedése egészen 2011-ig fennmaradt. A nyersanyagpiaci szuperciklus legfőbb mozgatórugója a folyamatos népességnövekedés mellett a feltörekvő piacok gazdasági növekedésével együtt járó infrastrukturális beruházások voltak. Az így megnövekedet árupiaci kereslet a nyersanyagok áremelkedésében csapódott le. A repülőgép-ipari szuperciklus eljövetelében is az előbb említett tényezők játsszák a legfontosabb szerepet. A világgazdasági növekedés motorjai az előrejelzések szerint továbbra is a feltörekvő piacok maradnak. A jelentős gazdasági növekedésnek köszönhetően ezekben az országokban milliók fognak majd kitörni a szegénységből és lépnek majd át a középosztály egyre szélesebb táborába. Az Airbus előrejelzése szerint a következő 20 évben a világ középosztálya több mint kétszeresére nő, míg Ázsiában megnégyszereződik!

A globális középosztály alakulása

Forrás: Airbus Global Market Forecast 2013-2032, Boeing: Current Market Outlook 2013-2032

A növekvő jólétnek és az egyre szélesebb középosztálynak köszönhetően egyre több ember előtt nyílik majd meg a lehetőség a repülés iránt, illetve a növekvő középosztály fogyasztása várhatóan a légi kereskedelemi forgalomra is pozitív hatással lesz.  Mindezek következtében az iparági szakértők a légiforgalom megduplázódására számítanak a következő 20 évben. 

Globális légiforgalom várható alakulása

Forrás: Airbus Global Market Forecast 2013-2032, Boeing: Current Market Outlook 2013-2032

Ezt felismerve a nagy légitársaságok is gőzerővel újítják meg a flottájukat, illetve bővítik őket. Az előrejelzések szerint a légitársaságok repülőgépflottája leköveti a keresletbővülés mértékét, és szintén meg fog duplázódni a következő húsz évben. Viszont itt figyelembe kell venni azt is, hogy a jelenleg üzemben lévő gépek több mint 2/3-a vagy el fogja érni a hasznos élettartama végét, vagy annyira elavult, hogy muszáj lesz lecserélni. Ennek következtében a következő húsz évben a most üzemben lévő gépek több mint 160%-át kell legyártani, hogy tartani lehessen a várható keresletbővüléssel a lépést. 

Új repülőgép kereslet várható alakulása

Forrás: Airbus Global Market Forecast 2013-2032, Boeing: Current Market Outlook 2013-2032

Hogyan lehet kitettséget szerezni ebből a folyamatból?

Pár nappal ezelőtt volt például egy nagyon érdekes repülőgép-alkatrészgyártó osztrák cég tőzsdei bevezetése. Ez a vállalat a FACC AG, amely kompozit alkatrészeket gyárt repülőgépekhez és első számú beszállító szinte az összes nagy nyugati repülőgépgyárnak (Boeing, Airbus, Bombardier, Embraer, stb).

A repülőgépgyártásban egyre nagyobb trend (főleg a nagyobb gépeknél), hogy az alumíniumot egyre inkább kompozit anyagokkal helyettesítik. Ezeknek az anyagoknak nagyon sok hasznos tulajdonságuk van, de a legjelentősebbek a jóval alacsonyabb tömeg és az ezáltal elérhető alacsonyabb fogyasztás, a korrózióállósság illetve a tartósság. Mivel az üzemanyagköltségek a folyamatosan emelkedő olajárak következtében a működési költségek egyre nagyobb hányadát teszik ki, ezért egy gép fogyasztása az egyik legfontosabb szempont egy új flotta beszerzésénél.

Kompozit anyagok aránya a repülőgépek teljes súlyából 

Forrás: Roland Berger: The global aerostructures tooling equipment market, 2012

Egyébként a repülőgép-alkatrész piac előrejelzése viszonylag egyszerű, mivel egy új repülőgép gyártását általában egy hosszú tervezési periódus, majd egy 10-15 éves gyártási periódus követi. Így tehát, akinek sikerül megcsípni egy beszállítói szerződést egy új gép gyártására, annak a következő 10-15 évben viszonylag jól előre tervezhető bevételei lesznek. Ebből a szempontból a FACC meglehetősen jól áll, mivel szinte az összes új modellbe beszállít. Mindezek következtében a menedzsment 2020-ig két számjegyű árbevétel növekedésre, illetve a portfólió érésének köszönhetően a profitabilitás növekedésére számít. A cég árazása sem tűnik elrugaszkodottnak a maga 12,4-es PE-jével és a 6,2-es EV/EBITDA-jával, aminek következtében vállalatot egy igen érdekes hosszú távú befektetési lehetőségnek gondolom. 

Nyaralások és fesztiválok ide vagy oda, egyelőre nem mondhatni, hogy a tetőzött volna a nyári uborkaszezon. Zajlik a VB, ahol most úgy tűnik Európa foci-fölénye meginog, Lengyelországban az elmúlt húsz év legnagyobb politikai botránya kavarja fel az állóvizet és néha a változatosság kedvéért az ukrán-orosz balhéban is eldördül egy lövés. És ráadásul még a Fundman is elindult.

Eközben Románia úgy tűnik halad tovább azon az úton, amellyel az elmúlt egy-két évben felhívta magára a befektetők figyelmét. Újabb energetikai cég kerül a tőzsdére, a kintlevőkből pedig időről-időre elad az állam vagy a Fondul és ezzel a közkézhányad növekszik. Néhány hete a Romgaznál került sor erre, most pedig a főként áramelosztó cégekből összerakott Electrica kibocsátása zárul a héten.

Izlandi villanyoszlop tervek

A román energiaszektornak úgy kell a külföldi tőke mint egy falat kenyér – és ezért még rezsicsökkentésnövelésre is hajlandóak. Ezzel tény, hogy nehéz népszerűséget vadászni, ugyanis amellett hogy az energiaárak Európában a legalacsonyabbak közé tartoznak, vásárlóerő-paritáson nézve viszont mégis nagyon magasak. De egyelőre úgy tűnik a kormány keresztül tudja vinni azt, amiben az IMF-el megállapodott – többek között azt, hogy fokozatosan liberalizálják a lakossági és ipari gázárakat és hogy szépen lassan privatizálják a cégeket. Az ipari fogyasztóknál a gázárak már lassan elérik a piaci árat (év végétől gyakorlatilag már a piacon fog múlni, milyen ár alakul ki ott), a lakossági fogyasztóknál érthető módon jóval lassúbb az emelések üteme, ott 2018 év vége a céldátum erre.

Az energiaszektoron belül vannak olaj&gázipari cégek, ilyen a már tőzsdén levő Petrom és Romgaz. A Petrom többségi tulajdonosa az OMV és 26 milliárd lejes kapitalizációjával a legnagyobb tőzsdén levő román cég. A szektortárs Romgaz kibocsátására pedig tavaly került sor, 15% került a tőzsdére akkor, az állam maradt 70%-ban a tulajdonos, 15%-ban pedig a román kárpótlási alap, a Fondul, amiről már írtunk a blogon. Múlt héten épp a Fondul vált meg egy újabb 5%-os pakktól és várhatóan a következő egy-két évben további eladásokra is sor kerül. Ez a két, jelentős kitermelési kapacitásokkal rendelkező cég profitál a leginkább abból, ha a gázár liberalizáció eredményeként a román árak az európaiakhoz konvergálnak majd.

A másik szektor a villamosenergiáé, itt várhatóak további kibocsátások. Egyrészt az áramtermelők közül akarják előbb-utóbb a Hidroelectricát és a CE Olteniát tőzsdére vinni – de ezek egyelőre csúsznak, a Hidroelectricánál bírósági ügy miatt állt le teljesen a folyamat, míg a CE Oltenia kb. úgy fest, mint a srác, aki mentos ruhában fürdött meg egy kád kólában – szóval van mit rendbetenni.

Az elosztók már jobban néznek ki, itt a biznisz szabályozott, és kiszámítható, ha a szabályozó (ANRE) betartja a játékszabályokat. A szabályozás, ahogy máshol is, leegyszerűsítve arra épül, hogy a hálózat üzemeltetési költségeinek megtérítése mellett egy jóváhagyott eszközállományra (regulated asset base=RAB) meghatározott hozamot kapnak ezek a cégek. (persze a formula nem ennyire egyszerű, de az alapja, hogy a költségek megtérítésén felül egy „tisztességes” profithoz jusson az adott cég). Az upside többek között abban van, ha beruházásokkal és átstrukturálással hatékonyabban tudnak működni, egyrészt a beruházások belekerülhetnek a RAB-ba is és ebből lesz növekedés, másrészt ha a költségeket az előírtnál jobban tudják csökkenteni, annak egy részét is megnyerik. Az, hogy erre azért van lehetőség az is mutatja, hogy a hálózati veszteség aránya az egyik legnagyobb Európában, és a munkaerő költségek terén is lenne mit lefaragni – de az utóbbira azért kisebb az esély, tekintve hogy az állami befolyás a kibocsátás után is erős marad.

Árazásban ezek a cégek általánosságban nem drágák, értékeltségüket nézve a régiós szektortársaik alatt maradnak. Ebben nyilván szerepet játszik az is, hogy a szabályozói környezet még mindig nem tisztult le eléggé és rejt magában kockázatot. Az sem mindegy befektetői szempontból, hogy a legnagyobbaktól eltekintve a likviditás elég alacsony, küzdelmes és drága ezen a piacon befektetni. Ez várhatóan, változni fog, ha így folytatódnak a kibocsátások és egyre több szereplőnek éri majd meg kitettséget szerezni a román piacon. Ha több likvid cég lesz, nagyobb közkézhányaddal, akkor az indexekben is nő majd Románia súlya – és ez a bukaresti tőzsdének jó kis lökést adhat. Főleg, hogy ha lesz végre megfelelő számú nagy kapitalizációjú és forgalmú cég akkor azzal teljesülhet az egyik kritériuma annak, hogy Románia az MSCI Frontier indexből a jóval nagyobb tőkét vonzó Emergingbe kerülhessen – de azért odáig még hosszú út vezet.

A transzparencia ezeknél a cégeknél korántsem tökéletes, de pont a Fondulnek és a folyamatos kibocsátásoknak köszönhetően láthatóan erős törekvés van arra, hogy ilyen szempontból változtassanak és piaci és a hatékonyságot jobban szem előtt tartó menedzsment alakuljon ki. A befektetők szempontjából szintén pozitívum, hogy nagy hangsúlyt helyeznek az osztalékfizetésre és így elég vonzó, 5-8%-os osztalékhozamot is kaphatunk.

forrás:Bloomberg

Hát eljött a pillanat. Elindul a Fundman Alap.

Igazából az egész blogot azért hoztuk létre, mert erős meggyőződésünk, hogy a hosszú távú megtakarítások legjobb helye a részvényekben van. Az egyik legfontosabb célunk, hogy arcot adjunk magának a részvénypiacnak, hogy az átlagbefektető is ráébredjen, hogy amikor részvényt ad/vesz, az nem valamiféle fura szerencsejáték a villogó hárombetűs kódokkal, hanem a kódok mögött hús-vér vállalatok vannak.  Elég ha józanul végiggondoljuk a folyamatokat, mi az, amit a pénzünkkel hosszú távon logikusan tenni érdemes: kölcsönadni valakinek (államnak, vállalatoknak fix kamatért - ezt tesszük, mikor kötvényvásárlásra adjuk a fejünket) vagy pedig valamilyen saját vállalkozásba fogni vele. A legnagyobb gond a saját vállalkozással, hogy túl nagy kockázatot vállalunk: ha nem megy a bolt, elúszhat a befektetett pénzünk. Ezért adódik a kézenfekvő megoldás: több vállalatban is tulajdonrészt kell szerezni részvénybefektetésekkel. Itt azonban újabb problémákba ütközünk: 

1) a részvénypiacok gyakran változnak, sokszor hirtelen sokat nyerhetünk és veszíthetünk rajtuk, elég csak a 2008-as vérzivataros időkre gondolni - ez ellen a legjobb orvosság, ha a megtakarításainknak csak azt a részét tesszük részvényekbe, amelyet hosszú távon is nélkülözni tudunk, valamint ha folyamatosan vannak megtakarításaink, így akkor is tudunk újabb részvényeket venni, ha éppen beestek az árfolyamok. Mivel hosszú távon a részvénybefektetések várható hozama a legmagasabb az eszközosztályok közül, várhatóan ezzel érjük el a legjobb eredményt, a menet közbeni válságokból pedig még profitálhatunk is, mert az új megtakarítást olcsó szinteken tudjuk befektetni.

2) A megtakarítók nagy részének sem ideje, sem szakértelme nincsen a részvények kiválasztásához - ezért jöttek létre a befektetési alapok, ahol valamilyen szempont alapján már egy kész portfolióval várják a befektetőket, és az összegyűjtött vagyont profi szakemberek kezelik.

Végignézve a hazai részvény befektetési piacon azonban egyvalami azonnal szembetűnik - a legtöbb alap valamilyen téma köré jön létre:

- valamilyen régió (fejlett piac/fejlődő piac, vagy akár ország, régió)
- valamilyen szektor/ sztori (pl: ingatlanos cégek, klímaváltozásos cégek)

Ezeknek a könnyű kommunikáció mellett az is a fő erénye, hogy az adott területet egy specializálódott portfoliókezelő viszi, és így a befektetőknek reális esélye van arra, hogy ha például megvesz egy Oroszországba fektető alapot, akkor az hosszú távon jobban fog hozni, mintha találomra megvenné a londoni piacon a 10 legnagyobb orosz céget. Ezeknek az alapoknak azonban van egy hiányosságuk: ugyan az adott témában megtalálhatják a legjobb részvényeket, de meg van kötve a kezük: az átcsoportosítást más régió részvényeibe nem végzik el maguktól, azt a döntést a befektetőknek kell meghozniuk. Így elképzelhető, hogy nem a legjobban informált szereplő kezébe kerül az a döntés, amelynek talán a legnagyobb szerepe van a jövőbeli hozamok alakulásában.

Ha valaki befektet egy országot vagy egy régiót lefedő részvényalapba, legtöbbször az adott ország vagy régió növekedési kilátásaiban bízva teszi azt. A részvénypiac azonban nem ilyen egyszerűen működik. A lengyel részvényalappal nem a lengyel GDP növekedést vesszük meg, hanem magukat az egyedi lengyel részvényeket, amelyek jövőbeli hozamát nem a GDP növekedés fogja eldönteni, hanem a megannyi egyedi papír saját kis egyedi történéseinek az összessége. Emelkedhet 5%-ot is a gazdaság, ha a szereplők korábban 6%-ra számítottak, így csalódnak, vagy ha közben pl. beállamosítják a nyugdíjpénztárakat és kényszereladások lesznek - a részvények még simán eshetnek a jól pörgő gazdaság ide vagy oda. Éppen ezért véleményünk szerint sokkal érdemesebb egyesével megismerni a cégeket, megnézni, hogy milyen folyamatok hogyan hatnak rájuk, és egyedileg dönteni a sorsukról. Ez a megközelítés - amit mi is vallunk - azt jelenti, hogy a régiós allokáció inkább az által alakul ki, hogy hol vannak éppen jó (és/vagy olcsó) cégek.

Még egy gondolat a papírok egyedi jellegéről. A piacok hajlamosak túlbüntetni egy-egy részvénypiacot (különösen a fejlődő piacoknál), amikor az adott országban valamilyen makrogazdasági vagy geopolitikai probléma van. Ennek oka a pánikolás mellett az, hogy sokan nem vesznek figyelembe egy nagyon fontos tényezőt. A legtöbb vállalat és azok menedzsmentje már "régi motoros", a múltban már sok kritikus időszakon túljutottak és sikerrel vették az akadályokat, gyakran megerősödve kerültek ki belőlük. Hiszen még mindig talpon vannak! Éppen ezért a legjobb befektetési lehetőségek sokszor akkor adódnak, amikor valamilyen válsághelyzet van, és a piac nagyon pesszimista jövőképet áraz, alábecsülve a cégek alkalmazkodási képességét. Sajnos lélektanilag meglehetősen nehéz akkor befektetni, mikor "folyik az utcán a vér", viszont ha alaposan ismerjük az egyedi cégeket, és ki tudjuk számolni, hogy mekkora a potenciális hatása egy-egy nehéz időszaknak, akkor pont ezekben a kritikus helyzetekben tudunk higgadtak maradni.

Éppen ezért döntöttünk úgy, hogy létrehozunk egy olyan részvényalapot, amely nem rendelkezik semmilyen régiós/szektoriális megkötéssel és csak azokat a részvényeket tartalmazza, amelyeket az adott időszakban a legjobbaknak gondolunk. Mivel - mint ez addig sem volt titok - az OTP Alapkezelő munkatársai vagyunk, az alap OTP Fundman Részvényalap nevet kapta. 

Mit tud az OTP Fundman Alap?

- ez egy deklarált részvényalap, a vagyonát részvényekben tartja. Akkor is, ha előtte sokat emelkedtek a részvénypiacok. Amíg találunk olyan cégeket, amelyeket érdemesnek tartunk a befektetésre, addig részvényekbe fogunk fektetni. A feltöltöttség annak a függvénye, hogy mennyi jó papírt találunk, de jellemzően a 70-100% közötti részvényarányt célzunk meg. 

- nincsen semmiféle megkötés a részvények tekintetében, olyan piacokon és olyan szektorokban fektetünk be , amelyet jónak ítélünk meg.

- egy-egy részvényből jellemzően 2-5%-ot tartunk, hogy megvalósuljon a kellő diverzifikáció. Így általában 25-30 jó befektetési lehetőséget kell találnunk, hogy teljesen fel legyen töltve az Alap.

- egy  szektorból/régióból sem hagyjuk elszállni a kitettséget, bár néha vannak olyan szituációk, mikor ettől indokolt esetben eltérünk

- ez egy csapatmunka: 2 portfoliókezelő és 3 részvényelemző (a Fundman blog mögött álló csapat) együttes munkája. Mindenkinek megvan a maga szakterülete, de az összes befektetést legalább ketten megvizsgáljuk. Nem azért mert egyedül képtelenek lennénk a döntésre, de ha az ember jobban megismer és régóta követ egy céget, hajlamos beleszeretni, és nehéz felismerni, ha nincsen igaza. Éppen ezért alapvető fontosságú a "több szem többet lát" elv.

- csak olyan papírok kerülnek a portfolióba, amelyeket alaposan megismertünk, és utána szigorúan monitorozzuk, hogy fennáll-e még a befektetési sztori, amiért megvettük.

- a részvények devizakitettségét jellemzően felvállaljuk, nem fedezünk vissza forintra. Ettől  - ha érzésünk szerint nagyon gyenge a forint - alkalomadtán eltérhetünk, de az Alap teljesítménye nem devizaspekulációra fog épülni.

Az elmúlt fél évben éles viták bontakoztak ki az internetes fórumokon, hogy most kell-e ingatlant venni vagy nem? Elértük-e már a mélypontot, vagy nem? Megéri-e befektetési céllal ingatlant venni a mostani alacsony banki kamatok miatt vagy nem? Na ebbe a vitába én nem kívánok beleszállni, viszont bemutatok egy részvényt amellyel tized annyi költséggel lehet megjátszani ezt a story-t, egy ingatlanbefektetéshez képest.

Ne felejtsük el, hogy az ingatlanbefektetés rendkívül költséges és illikvid befektetési forma. Ezeket a költségeket általában a hosszú tartási periódussal lehet csökkenteni (szétnyújtani), de még mindig ott van az a probléma, hogy itt is ingatlanportfoliót kellene építeni, hogy a kockázatokat csökkentsük, ez pedig nem két fillér. Erre mondhatnánk, hogy ott vannak az ingatlanalapok, de ezekkel meg az a baj, hogy nem igazán van a piacon kizárólag lakáspiacra fókuszáló ingatlanalap.

Emiatt a sok feltétel miatt én nem vagyok nagy híve az lakáscélú ingatlanbefektetéseknek. Ugyanakkor hosszú távon nekem is inkább az a várakozásom, hogy inkább felfele mozdulnak az ingatlanárak, és az építési aktivitás inkább nő, mint csökken. És itt jön a képbe a Wienerberger, ugyanis ezzel a részvénnyel ezt a várakozást nagyon kényelmesen meg lehet játszani.

Mit csinál a Wienerberger?

Porotherm téglát, Tondach tetőcserepeket, meg Semmelrock térköveket. Ha valaki még ezek után sem tudja hova tenni a céget, az valószínűleg burokban él, mert a folyamatos agymosás miatt még én is örök életemben Tondach tetőcserépre vágytam, pedig mindig lakásban éltem.

Na tehát ez egy építőipari cég, amely az előbb említett dolgokat gyártja, illetve van még egy kevésbé ismert üzletága a csőgyártó részleg (esővíz-elvezető, szennyvízcsövek, vízvezeték csövek, műanyag ipari csövek stb.), amely szintén az építőiparhoz kapcsolódik. Az egész vállalkozás fókusza a lakossági ingatlan beruházások, amelyet elég negatívan érintett a válság. Na és itt kell megemlíteni, hogy a Wienerberger egy globális cég, valószínűleg az egyetlen a maga kategóriájában.

Ebből a szempontból nem teljesen hasonlítható össze egy tisztán magyarországi ingatlanbefektetéssel, viszont itt kell megemlíteni, hogy az ingatlanpiac és a lakossági beruházások összeszakadása nemcsak Magyarországra volt jellemző, hanem szinte az összes Wienerberger piacra. 

Forrás: Wienerberger

Persze mondhatjuk azt, hogy nálunk extrém mértékű esés volt, de az USA-ban, Európa perifériális részén, Írországban vagy például a Baltikumban is hatalmas visszaesések következtek be.

Ezek után nem meglepő, hogy a cég a válság miatt elvesztette éves árbevételének az egyharmadát! Az igaz ugyan, hogy a Wienerberger tavaly már arról számolt be, hogy a vállalat éves árbevétele már túlszárnyalta a válság előtti szintet, de ezt csakis egy új üzleti szegmens akvirálásával tudták elérni. A csőgyártó szegmens nélkül a cég árbevétele hűen visszatükrözi azt a posványt, amit az európai lakáspiac tükröz. Az elmúlt öt évben az eladások egy helyben totyorognak, de inkább csökkentek.

Forrás: Bloomberg, Fundman

A cég jövedelmezőségét vizsgálva még rosszabb képet kapunk, a Winerberger EBITDA-ja 2007 és 2009 között leharmalódott, és a csőgyártó részlegtől tisztított EBITDA még mindig nem tudott elrugaszkodni a 2007-es szintről.

Forrás: Bloomberg, Fundman

De hát akkor mégis miért szeretem?

Úgy gondolom, hogy 5 szűk esztendő után lassan eljön a fordulat az európai és az amerikai lakáspiacon, aminek a legfőbb haszonélvezője a Wienerberger lehet. A teljes sztori-hoz azt is tudni kell, hogy a cég nem nézte tétlenül az elmúlt öt év stagnálását. Elbocsátottak, restrukturáltak, gyárakat vontak össze illetve zártak be. Ugyanakkor az átalakítások során az a cél is szerepet játszott, hogy a kapacitások megmaradjanak, csak ne kerüljenek pénzbe. Mondhatjuk úgy is, hogy a gépeket felvitték a padlásra. Ennek eredményeképpen a cég hatalmas operatív tőkeáttétellel működik, pótlólagos beruházás nélkül több mint 60 százalékkal képes növelni a termelését, csak le kell hozni a gépeket a padlásról (jelenleg kb 60%-os a vállalat kapacitáskihasználtsága).

Forrás: Goldman Sachs Research

És mit jelent ez a számok nyelvén?

Ha megnézzük a következő táblázatot, láthatjuk, hogy a konszenzus egy nagyon szerény éves 5% körüli árbevétel növekedéssel számol. Ilyen feltételekkel a cég képes 10% körüli szabad tulajdonosi cash flow-t termelni 2016-ban, amire ha nem tudnám, hogy egy hatalmas növekedési opció van a cégben azt mondanám, hogy elég karcsú. De van egy hatalmas növekedési opció a cégben! A management elmondása szerint, hogyha az amerikai ingatlanpiac visszatérne az évi 1,5 millió új lakásépítési volumenhez, illetve ha az európai lakásberuházások szintje is visszatérne egy normalizált értékre (amely a 2013-as szintnél körülbelül 30%-kal magasabb) akkor a cég a jelenlegi eszközeivel körülbelül 600 milliónyi EBITDA-t lenne képes évente megtermelni. Ha ez megvalósulna az több mint 23%-os éves szabad tulajdonosi cash flow-t jelentene (ha mondjuk, csak 500-ra menne fel akkor is 18% körüli szabad cash flow-t jelentene).

Szemléltetésképpen ehhez az kell, hogy a cég a következő három évben ne 5, hanem 12%-kal nőjön, vagy a következő 5 évben évente 7%-os növekedést tudjon felmutatni. Mivel én úgy gondolom, hogy a mostani konszenzus túlságosan pesszimista és simán benne van a pakliban egy konszenzus feletti növekedés a következő 5 évben, ezért én jó befektetésnek tartom a Wienerberger részvényeit.

A napokban az egyik olajcég értékeltségét nézegetve feltűnt, hogy a nigériai mezőiken egy hordó olajra vetítve messze többet keresnek, mint a más országokban lévőkön, ami számos tényezőnek köszönhető. Például mivel Nigériában található a világ egyik leggazdagabb szénhidrogén medencéje (a készletek túlnyomó része a Niger folyó deltájában és offshore mezőkön összpontosul), így nagyon jó minőségű az olaj és kedvezőek a kitermelési feltételek, és akkor az állami ösztönzőkről még nem is beszéltünk. Azonban a nigériai készletek nagysága az utóbbi időben mégsem tud nőni, mert hiába a globálishoz képest dupla találati arány, erősen lecsökkent a kutatások száma.

Érdekes tehát, hogy adott egy jó geológiai adottságokkal rendelkező térség, ahol még rengeteg a kiaknázatlan kapacitás, valamint a feltárások sikere is meglehetősen magas, és mégsem nő az ország olajkészlete. Ennek két fő oka van:

1. A folyamatosan fenyegető biztonsági problémák, mint például az olajlopások, a csővezetékek szabotálása és a Guineai öbölben lévő kalózaktivitás, amely éppúgy meggátolja az olajtársaságok beruházását, mint
2. a szabályozási környezet bizonytalansága.

De mielőtt még belemerülnénk a részletekbe, érdemes kicsit jobban megismerkedni a nigériai olajszektort jellemző viszonyokkal. A szektor fejlődése a nagy nemzetközi olajcégeknek köszönhető, akik a kitermelés 90%-át birtokolják. Kezdetben szimpla koncessziók alakultak a kitermelésre, majd az állam részt követelt magának, és így társulások jöttek létre a nemzetközi olajcégek és a nigériai nemzeti olajtársaság (NNPC) között. Ám ez a struktúra abból a szempontból nem volt túl szerencsés, hogy az NNPC a hatalmas finanszírozási igény rá eső részét nem mindig tudta teljesíteni. Éppen ezért olyan termelés megosztási megállapodásokra váltottak, ahol a mező üzemeltetője (nemzetközi olajcég) vállalja a teljes finanszírozást, cserébe pedig kizárólagosságot kap a működési döntésekben és valamivel kedvezőbb finanszírozási feltételekhez jut. Azonban ezt a jelenlegi struktúrát sem érzi az állam teljesen hibátlannak, mivel szerintük a cégek inkább felpumpálják a költségeiket, csak hogy kevesebb adót kelljen a profitjukból fizetniük az államnak.

Éppen ezért kulcsfontosságú az az új törvénytervezet (Petroleum Industry Bill), amely felváltaná a jelenleg hatályban lévő 20 különböző szabályozást, és egy törvényben szabályozná az egész szektor működését. A probléma csak annyi, hogy 2008 óta nem sikerült még véglegesíteni, és nem sok esély van rá, hogy a 2015-ös választások előtt lesz belőle valami. Közben pedig az állam szeretné elérni, hogy 2020-ra legalább a duplájára növekedjen a helyi kitermelők aránya a mostani 5%-ról.

Vagyis a nagy nemzetközi olajmamutok befolyását szeretnék valamelyest visszaszorítani, amit a cégek sem bánnak feltétlenül, ugyanis úgy vannak vele, hogy jobb most piaci áron értékesíteni a mezőik tulajdonjogát, mint egy bizonytalan szabályozói környezetben működni azzal a várakozással, hogy a helyi olajcégek adómentességet élvezhetnek az ő kárukra. Ha pedig valóban sikerül növelni a helyi olajkitermelők arányát, az több szempontból is hasznos lehet az országnak, mert:

1. Nigériában nem óriási, összefüggő mezők vannak, hanem a készletek nagy része rengeteg kisebb méretű mezőn összpontosul, melyek kitermelése gazdaságosabb és eredményesebb lehet a kisebb cégek számára. Észak-Amerikában a teljes olajkitermelés több mint felét független kitermelők adják (a Texas környéki részeken például abszolút ők dominálnak), vagyis ez egy működőképes modell lehet, és Nigériának is jó esélye van arra, hogy ilyen felállásban sikereket érjen el.
2. A biztonsági kérdéseket talán jobban fogják majd tudni kezelni. A nagy nemzetközi olajvállalatok ugyanis folyamatos támadásoknak vannak kitéve mind a termelői, mind az olajszállítási eszközeiket illetően. Ennek legfőbb oka pedig az, hogy a Niger delta 30 milliós lakossága egyáltalán nem homogén, kb. 40 különböző etnikai csoport lakja, akik 250 féle dialektust beszélnek. Természetesen a helyi olajkitermelők sem fognak egyből szót érteni velük, azonban mégis sokkal jobban ismerik a helyi viszonyokat és jó kapcsolataik vannak a nagyobb közösségekkel, mert több helyi olajcég vezetője is ezen a környéken nevelkedett.
3. A nagy nemzetközi vállalatok az offshore kitermelésre helyezhetik a hangsúlyt, ahol kevésbé vannak kitéve a biztonsági problémáknak, és jobb megtérülést is tudnak elérni, mivel a tengeri mezők jellemzően nagyobbak, mint a szárazföldiek. Valamint az offshore kitermelésben a komplex, modern technológiájuknak és stabil anyagi helyzetüknek köszönhetően sokkal nagyobb a versenyelőnyük, mint szárazföldön a helyi olajkitermelőkkel szemben.

Persze felmerül a kérdés, hogy ha a nagy nemzetközi vállalatok kivonulnak a szárazföldi termelésből, akkor nem hagynak-e maguk után hatalmas technológiai űrt. A szakértők ezzel kapcsolatban optimisták, ugyanis a legtöbb helyi nigériai olajvállalat vezetője korábban a Shellnél, ExxonMobilnál vagy más nagy nemzetközi társaságnál töltött be vezető pozíciót, vagyis a tapasztalat és a hozzáértés biztosan megvan.

Összességében tehát a nigériai olajszektor nagy átalakulásban van. Folyamatosak a mezőlicensz értékesítések a piacon (a nemzetközi olajmamutok részéről), amelyre van is kereslet, mivel az állam adókedvezményekkel és egyéb ösztönzőkkel próbálja támogatni a hazai kitermelőket, hogy növeljék a kisebb mezők kitermelésére való hajlandóságot. Ugyanis Nigéria a hatalmas készletállományához viszonyítva alultermelőnek minősül az érett olajtermelő országokhoz képest, mivel 2 millió hordós napi kitermeléssel a jelenlegi készletek 52 évre lennének elegendőek, amely messze magasabb, mint az említett országok esetében. Az alultermelést persze a már érintett szabályozói bizonytalanság, valamint a biztonsági fenyegetések miatt elmaradó beruházások okozzák. A globális átlaggal számolva Nigéria naponta 8 millió hordó olaj kitermelésére is képes lehetne, azonban ha konzervatívabban számolunk, akkor is 4-5 millió hordóra emelkedhet a napi kitermelés középtávon a jelenlegi 2 millió hordóról. Befektetőként pedig leginkább akkor tudunk ebből profitálni, ha olyan olajvállalatokba fektetünk, amelyek haszonélvezői lehetnek a helyi kitermelőket támogató szabályozói környezetnek, mint például az Afrika Alapban is megtalálható Afren.